上周受到5510億MLF到期以及財稅上繳等因素的影響，資金面偏緊。但是央行貨幣政策操作上偏謹慎，通過公開市場短期投放而非降準來應對資金面的波動，且投放量相對不足，使得市場對資金收緊的擔憂持續存在。

上周短期限利率債受到流動性緊張因素的影響收益率顯著上行，政金債平均上行幅度超過15bp。中長端關鍵期限利率債基本跟隨短端出現調整，上行幅度略低于短端，10年國開收益率上行10bp左右，非國開上行15bp。分券種來看，國債的表現明顯好于政金債，一方面可能受到營改增影響導致政金債估值出現調整；另一方面政金債持有者結構中交易盤占比較大，也反映出交易盤目前對債市判斷偏謹慎。

信用債層面，中高等級短融收益率亦出現一定程度上行，但上行幅度低于利率債，信用利差被動壓縮意味著資產荒背景下市場對信用債的配置需求持續存在。但是AA短融信用利差仍在進一步走闊，6個月及以下期限AA短融信用利差走闊10bp左右，市場對于過剩產能行業違約風險的擔憂仍在發酵。另外值得關注的是上周的提前兌付事件使得城投信仰弱化，城投債上周表現弱于產業債，尤其是3年AA城投信用利差擴大15bp，而3年AA產業債僅擴大5bp。

我們認為政府今年的政策重心仍然是守住不發生系統性風險的底線，市場對于信用違約擔憂近期有所加劇，甚至出現恐慌性拋售，其中存在一定非理性因素。近期大宗商品期貨的暴漲行情存在炒作成分，不具備可持續性。疊加一行三會意見稿提出，要滿足鋼鐵、煤炭企業合理的資金需求，充分認識兩大行業支柱性、戰略性地位，按照風險可控、商業可持續的原則繼續給予信貸支持。因此不管是因為對信用風險的擔憂還是短期炒作商品而從債市撤出的資金在資產荒背景下未來仍將重回債券市場。目前6個月及以下期限AA+短融等級利差進一步上行到歷史70%-80%分位數，AA等級利差更是上行到歷史90%分位數附近，已經具備一定估值價值。